Crypto pour les conseillers : Trésoreries d'actifs numériques

Dans la newsletter « Crypto pour les conseillers » d’aujourd’hui, Aaron Brogan de Brogan Law analyse l'historique et le modèle commercial des trésoreries d'actifs numériques.

Ensuite, dans « Demandez à un expert », DJ Windle de Windle Wealth répond aux questions que les conseillers doivent connaître concernant les entreprises de trésorerie crypto.

– Sarah Morton

Trésoreries d'Actifs Numériques : Démêler le Battage Médiatique de la Valeur pour les Conseillers

Les entreprises de trésorerie en actifs numériques (DAT) offrent une exposition publique aux cryptomonnaies, mais quelle part de ce battage médiatique achetez-vous ?

Le trésorerie d’actifs numériques (DAT) est une entreprise nouvelle invention avec une longue histoire. Ce sont des sociétés publiques poursuivant une priorité explicite d'achat d'actifs numériques. En 1989, Michael Saylor a fondé MicroStrategy (aujourd'hui Strategy) en tant qu'entreprise de logiciels. Elle a connu un certain succès et est devenue publique en 1998, pour ensuite s'effondrer spectaculairement en 2000, perdant plus de 99 % de sa capitalisation boursière, et attirer un Enquête de la SEC.

Improbablement, cependant, Strategy n'a pas fait faillite en 2000 et continue aujourd'hui d'offrir des logiciels et services peu connus. La véritable révolution est survenue ailleurs. En 2020, la société a commencé à acheter du bitcoin, et elle n'a jamais cessé.

Au départ, son approche semblait être un évangélisme enragé. Saylor achetait du bitcoin, passait à la télévision pour convaincre d’autres d’acheter du bitcoin, ce qui faisait grimper l’investissement de la société. Mais avec le temps, un autre phénomène est apparu. À mesure que Strategy achetait de plus en plus de bitcoins et que le prix du bitcoin montait toujours plus haut, Strategy est devenue de plus en plus une boîte de bitcoins avec une société de logiciels vestigiale accolée. À ce stade, le cours de son action et sa capitalisation boursière auraient dû converger vers le prix du bitcoin, mais ce ne fut pas le cas. Elle s’échangeait à une prime. Lorsque cela s’est produit, les promoteurs sont sortis de leurs tanières comme Smaug, et le DAT est né.

Ce multiple de la valeur nette d'inventaire (VNI) d'un DAT et de sa capitalisation boursière, connu sous le nom de multiple de VNI (mVNI), crée une forme particulière de puissance. Si vous pouvez acheter un actif pour 1 $, et augmenter votre capitalisation boursière de 2 $, alors vous ne devriez rien faire d'autre. Vous pouvez vendre des actions, et en effet contracter de la dette, et l'utiliser immédiatement à des fins productives directes augmentant la valeur pour les actionnaires. Tant que cette relation tient, c'est, en essence, une machine à imprimer de l'argent.

Et ainsi, alors que Strategy exécutait ce plan au fil du temps, d'autres ont commencé à y prêter attention. Ils ont commencé à saisir l'idée que peut-être ils pourraient le suivre, et créer leur propre DAT. Certains ont utilisé le BTC, comme Mara Holdings, Inc., mais avec le temps, d'autres l'ont essayé avec d'autres actifs comme l'Ether ETH$3,122.40, détenu par Bitmine Immersion Technologies, Inc., et Solana SOL$132.75, détenus par Forward Industries, Inc., également.

Source : Galaxy Research

Pour les promoteurs de ces projets, la proposition de valeur est claire. Des augmentations asymétriques de la valeur des capitaux propres, associées à une cotation publique, conduisent à des profits rapides. Le BTC a toujours été très liquide, mais pour pratiquement tous les autres actifs numériques, créer un marché public pour acheter des tokens offre le potentiel éclatant d’augmenter la valeur des actifs et de fournir une liquidité de sortie en un seul geste. C’est une raison majeure pour laquelle le méta a récemment gagné autant d’ampleur. Cela profite aux détenteurs de tokens.

Mais qu'en est-il des acheteurs ? Eh bien, accéder à une action DAT avant la croissance de son mNAV est positive, car la société met en œuvre sa stratégie et, espérons-le, gagne en valeur, les détenteurs d’actions pourraient réaliser des gains. Mais pour un acheteur ordinaire sur les marchés publics, une fois qu’un mNAV positif est établi, la proposition de valeur reste spéculative. Vous achetez une prime sur l’actif sous-jacent, et cette prime pourrait facilement disparaître.

Historiquement, l'accès à Strategy était précieux pour les conseillers institutionnels qui hésitaient ou étaient légalement incapables d'acheter directement du bitcoin pour leurs clients. Ils pouvaient alors détenir Strategy à la place. Mais à mesure que les anciens tabous s'estompent, et avec eux la désapprobation réglementaire, cette proposition pourrait perdre de son attrait. Parallèlement, les produits négociés en bourse (ETP) qui évitent l'étape d'envelopper un trésor dans une société opérationnelle ont été approuvé récemment, diluant davantage l’avantage de DAT.

Il y a également la question réglementaire. La stratégie n'est pas un « fonds 40 Act » car le BTC n'est pas un titre, mais il n'est pas évident que le même raisonnement s’applique aux DAT détenant d'autres actifs. Une future administration défavorable à l'industrie pourrait mettre à l'épreuve l'exemption de la société exploitante sur laquelle ils comptent. Dans la mesure où les DAT utilisent l'effet de levier pour acquérir des actifs, une instabilité future du marché pourrait conduire à des liquidations, augmentant ainsi le risque. Les primes, également, peuvent être s'effondrant même maintenant.

Graphique : Performance de la stratégie vs. bitcoin (Source : strategtracker.com)

Pour les conseillers, comprendre ces différents vecteurs de risque est essentiel pour conseiller les clients sur une stratégie d'achat de DAT. Le risque réglementaire est peu susceptible d'être significatif dans l'environnement actuel, mais un effondrement de la prime pourrait l'être, d'où l'importance de comprendre la mNAV d'un DAT au moment de l'achat pour évaluer son profil de risque. L'effet de levier peut également augmenter le profil de risque. Enfin, les DAT peuvent modifier leur stratégie plus facilement qu'un ETP comparable ; il est donc important de surveiller les évolutions de la gestion.

- Aaron Brogan, fondateur et avocat principal, Brogan Law

Demandez à un Expert

Q : Que doivent comprendre les conseillers avant que les clients ne commencent à s’interroger sur les sociétés de trésorerie en actifs numériques ?

A : Les conseillers n’ont pas besoin de maîtriser toutes les subtilités de la finance on-chain, mais ils doivent comprendre ce qui fait qu’une société de trésorerie en actifs numériques (DAT) se comporte différemment d’une action traditionnelle. Ces sociétés détiennent d’importantes quantités de crypto-monnaies dans leurs bilans, et leurs cours en actions évoluent souvent en fonction de ces actifs plutôt que de leurs fondamentaux commerciaux.

Lorsque les clients les évoquent, ils demandent en réalité : « Est-ce une manière sûre de détenir des cryptomonnaies dans mon compte de courtage ? » La meilleure préparation consiste à comprendre que les DAT fonctionnent comme des proxies à effet de levier pour les actifs numériques. Leur cours peut s’échanger bien au-dessus (ou en dessous) de la valeur de leurs avoirs selon le sentiment du marché, le levier, et la liquidité. Pouvoir expliquer cette dynamique clairement distingue l’éducation du battage médiatique.

Q : Comment les conseillers peuvent-ils évaluer si un DAT est pertinent pour un portefeuille ?

A : Commencez par ce qui motive l'action. Le cours d'une DAT reflète non seulement la valeur de son trésor crypto, mais aussi le sentiment des investisseurs, l'effet de levier et la liquidité. Les conseillers doivent examiner trois éléments :

1. Composition de la Trésorerie : Quels actifs sont détenus et quel est leur degré de transparence ?
2. Effet de levier : L'entreprise a-t-elle emprunté pour acheter davantage de crypto ? Si tel est le cas, la volatilité est amplifiée.
3. Prime/Rabais : Comparez la capitalisation boursière de la société à la valeur réelle de ses actifs. Cet écart est là où la plupart des investisseurs évaluent mal le risque.

Les conseillers peuvent alors réorienter l’enthousiasme des clients autour des fondamentaux. L’objectif est-il une exposition diversifiée ou une spéculation sur une prime ? Cette distinction détermine si un DAT a sa place dans le portefeuille d’un client.

Q : Que doivent être prêts à expliquer les conseillers lorsque les clients comparent les DAT aux ETF au comptant ?

A : Il s'agit de la question la plus courante. La réponse est que les ETF au comptant détiennent directement l'actif numérique, se négocient près de la valeur nette d'inventaire et opèrent sous une réglementation claire. Les DAT, en revanche, sont des sociétés utilisant des bilans d'entreprise pour détenir ces mêmes actifs et utilisent parfois de la dette pour ce faire.

Cela signifie que le potentiel de hausse peut sembler prometteur, mais que le profil de risque est plus proche de celui d'une action à effet de levier que d'un ETF. Les conseillers doivent se préparer à aborder la fiscalité, le risque de concentration et la manière dont les DAT pourraient réagir différemment de la cryptomonnaie sous-jacente. Aider les clients à comprendre cette différence transforme un titre spéculatif en une opportunité pédagogique sur la structure, la liquidité et la tolérance au risque.

- DJ Windle, fondateur et gestionnaire de portefeuille, Windle Wealth

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