Keyrock: 암호화폐 바이백 열풍, 업계의 재정 성숙도 시험대에

암호화폐에서 토큰 바이백이 인기를 얻고 있는 가운데, 마켓메이킹 업체 Keyrock의 연구 책임자인 아미르 하지안은 새로운 보고서에서 토큰 재매입에 지출되는 모든 달러가 성장과 혁신에서 전환된 달러임을 경고하며, 이는 신뢰의 표시 뒤에 숨겨진 기회비용을 강조한다고 밝혔다.

토큰 바이백은 주식 바이백과 유사하게 블록체인 프로젝트가 공개 시장에서 자사 토큰을 다시 매입하는 행위를 말합니다. 이 전략은 시장에서 유통되는 토큰 공급을 흡수하여 희소성을 창출하고, 토큰 가치를 잠재적으로 상승시켜 투자자들에게 신뢰를 신호하는 역할을 합니다.

토큰 바이백의 증가는 암호화폐가 성숙함을 정의하는 방식에 있어 전환점을 나타낸다고 하이잔은 코인데스크와 공유한 보고서에서 주장하며, 처음에는 프로토콜이 기업처럼 가치를 환원할 수 있음을 증명하려는 시도였던 것이 이제는 그들의 금융 현실성을 시험하는 스트레스 테스트가 되었다고 썼다. 핵심은 프로토콜이 강세장의 불안한 반사 신경이 아니라 중앙은행의 절제력을 가지고 자사주를 다시 매입할 수 있는가 하는 점이다.

이 자사주 매입 자금의 대부분은 반복적인 수익이 아닌 국채에서 나오며, 이는 정당성 추구가 얼마나 빠르게 미래의 자금 운영 기간을 소진할 수 있는지를 보여준다.

미국에서 암호화폐 관련 규제가 명확해지고 프로토콜들이 안정적인 수수료 수익을 창출함에 따라, 토큰 바이백이 수익과 보유자 가치를 연결하는 선호되는 방법으로 부상하고 있습니다.

Hajian은 2024년 이후 토큰 보유자에 대한 프로토콜 지급액이 400% 이상 증가하여 2025년 3분기에 거의 8억 달러에 달했다고 밝혔습니다.

연구된 12개의 수익 배분 프로토콜 전반에서, 팀들은 전체 수익의 평균 64%를 보유자들에게 환원했으며, 이는 전통적인 DAO들이 지출의 약 3분의 4를 성장과 개발에 재투자하는 것에 비해 훨씬 높은 수치입니다.

하지안은 재투자보다 분배에 치중하는 경향이 프로토콜이 일회성 재무지출의 한계에 직면하도록 강요했다고 지적합니다. 시장이 성숙하고 수익이 정상화됨에 따라, 프로젝트들은 자본을 무한한 것으로 여기거나 타이밍을 무시하는 바이백을 더 이상 감당할 수 없게 되었습니다.

이에 대응하여, 일부 팀들은 가치가 보유자에게 반환되는 시점과 방식을 재고하고 있으며, 고정된 비율 대신 평가 지표, 현금 흐름 강도 및 시장 상황에 따라 자사주 매입을 연계하고 있습니다.

하지안은 이 전환의 초기 신호로서 트리거 기반 및 옵션 기반 모델의 부상을 지적하며, 이는 바이백을 경기 순환에 반대로 작용하고, 수익에 민감하며, 다음 강세장 주기 이후에도 지속 가능하도록 설계되었다고 설명했다.

트리거 기반 시스템은 밸류에이션 배수나 완전 희석 가치 범위와 같은 측정 가능한 기본 지표에 지출을 연동하여, 토큰이 저평가되어 보일 때 할당량을 늘리고 가격이 과열될 때 할당량을 축소합니다.

옵션 기반 구조는 한 걸음 더 나아가, 프로토콜이 커버드 풋을 판매하고 프리미엄 수익을 올리는 동시에 미래 매수 수준을 약속할 수 있도록 하여, 바이백이 발생하지 않더라도 수익을 창출하는 설계 방식을 제공합니다.

Hajian은 이러한 모델들이 토크노믹스에 대한 성숙한 접근 방식을 반영한다고 주장하며, 이들이 실제 시장 상황과 매입을 일치시켜 국고 관리에 긍정적이라고 작성했다.

보고서는 실행 품질이 여전히 과소평가된 위험 요소임을 경고하고 있다.

대부분의 프로젝트는 얇은 오더북에서 유동성을 끌어오는 테이커 주문을 사용하여 매수가 멈추면 가격 변동성을 과장합니다. Hajian은 바이백을 유기적 거래량에 맞추고 메이커 주문에 의존하는 것이 프로토콜이 유동성을 소비하는 대신 추가할 수 있게 한다고 작성했습니다.

그렇다면 토큰 바이백은 언제 이루어져야 할까요?

하지안은 프로토콜이 수익이 반복적으로 발생하고, 재무가 최소 2년간의 운영 비용을 감당할 수 있으며, 평가 배수가 토큰이 기본 가치 이하로 거래되고 있음을 시사할 때에만 바이백을 시작해야 한다고 주장합니다.

성숙한 프로젝트는 재무 건전성이 명확할 때 바이백을 시작하는 경향이 있습니다: 수익이 안정적이며, 시장 유동성이 충분하고, 프로토콜의 가치 평가가 자본 회수가 판촉 목적이 아닌 경제적 타당성을 갖는 수준에 도달했을 때입니다.

반면, 신생 팀들은 종종 사용자나 관심을 끌기 위해 너무 이른 시기에 자사주 매입을 실시하며, 가시성을 가치로 오인하는 경우가 많습니다. 이러한 성급한 자사주 매입은 제품 개발, 성장 및 연구개발(R&D)에 필요한 자금을 고갈시킨다고 하지안(Hajian)은 지적합니다.

진정한 시험대는 환매 정책의 존재 여부가 아니라 기본 여건이 이를 정당화할 때까지 인내하는 규율일지도 모릅니다. 환매는 성공의 증거가 아니라, 암호화폐가 약속을 배포하는 단계에서 수익을 관리하는 단계로 진화할 수 있는지를 가늠하는 척도입니다.