美国证券交易委员会批准比特币和以太坊ETF实物赎回将如何重塑加密市场？

美国证券交易委员会（SEC）于周二批准了实物申购与赎回 现货比特币和以太坊 ETF 的推出，使其与传统交易型开放式指数基金（ETF）的关联更加紧密，有望释放新的市场效率并实现更顺畅的交易。

该决定取代了现有体系，后者要求ETF发行人在分配或赎回股份时在现金与基础资产之间切换，而新体系则允许其直接交易比特币或以太坊。

将现金排除在外，使美国与欧洲保持一致，降低市场波动性，并可能鼓励机构在ETF市场进行更大规模的投资。

"对于管理大量配置的机构投资者而言，这代表了这些产品与基础加密市场互动方式的根本性改进，" CEC Capital 的 ETF 专家兼加密交易顾问 Laurent Kssis 在一次采访中表示。 "在我们的欧洲 ETP 计划中实施这一机制后，我们可以证明，实物交割流程从根本上改变了市场动态。"

自去年推出以来，加密货币交易所交易基金（ETF）仅限于现金形式的申购和赎回。这意味着授权参与者（APs）——负责发行和赎回ETF份额的实体——以现金向发行方换取份额，以满足日益增长的需求。

发行人随后在公开市场购买基础比特币或以太坊，以确保该ETF得到充分支持。在赎回过程中，ETF发行人出售基础资产，并将现金交付给授权参与者（AP），以换取其所持股份。

这种基础资产的买卖通常是在一个特定的、预先确定的价格进行，该价格被称为每日定价时间或基金净资产价值计算时间，导致该时间段内交易活动集中且波动性增加。

相比之下，传统ETF中普遍采用的实物交割模式，授权参与者直接将基础资产交付给发行方，换取基金份额。在赎回时，发行方返还基础资产，授权参与者交还ETF份额。

更顺畅的交易

由于切换至实物置换机制，省去了现金与资产之间转换的中间步骤，从而实现了ETF与其基础持仓之间更为自然、且扰动更小的资金流动。

Kssis将美国证券交易委员会的批准称为数字资产行业的分水岭时刻。

"当通过现金机制进行大量份额的创建或赎回时，授权参与者必须在基础加密市场执行大规模买入或卖出订单，这恰恰加剧了市场已经承受压力时的波动性，" 他说道。

他表示，实物申购和赎回打破了波动性循环。

"我们并未强制市场交易，而是直接转移基础资产，从而消除了本质上作为波动性乘数的因素。这并非理论假设——我们已亲身观察到这一抑制效应在欧洲市场中得以无缝运行的实物机制中体现，"Kssis表示。

人工智能的观点

"做市商对标的资产的买入或卖出可以随着时间更灵活地进行，从而将其对市场的影响降到最低，进而有助于缓解标的资产的价格波动。"

"通过实物转移基础证券来创建和赎回股份的ETF，通常能够最大限度地减少资本利得分配，并使ETF的交易价格更接近其净资产价值。"

根据纽约数字资产投资集团（NYDIG）的说法，此次转换不仅简化了ETF的运营，还对二级市场及ETF的金融层面产生影响，并对市场参与者产生二阶效应。

"对于二级市场交易而言，由于申购和赎回订单可以通过标的加密资产而不仅限于基金份额来满足，这可能减少ETF份额的交易，特别是在关键的净值指数计算窗口期。此外，该变动还应导致与净值的价差收窄、跟踪误差降低、申购/赎回成本降低以及潜在的税收优惠，" NYDIG 表示 解析中。

现金模型效率低下

该安排为每日定盘价附近的高波动性留下了空间，尤其是在大量赎回和申购的日子，这些情况需要大量买卖证券。 一项2024年的研究表示 现金赎回可能在市场压力或下跌时期加剧市场波动性。

此外，分析师告诉CoinDesk 套利者倾向于在每日定价窗口期间集中于市场，导致波动性增加。

人工智能的观点

"由于现金型ETF缺乏实物交割ETF中用于保持价格与净资产价值（NAV）一致的精确套利机制， 在波动性较大的时期，买卖价差可能更宽，且偏离NAV的情况更为明显。 这可能导致价格波动加剧。"

"在极端市场压力时期，现金赎回过程可能加剧波动性。为满足赎回请求，ETF 管理者需要快速出售证券，这可能压低基础市场的价格并形成反馈循环，进而放大波动性。"