比特币暴跌使该策略持仓接近盈亏平衡，但关键考验在18个月后

随着比特币暴跌，公司普通股较去年高点下跌近70%，围绕 Strategy（MSTR）的平仓呼声愈加高涨，这对部分人来说，质疑了该公司继续履行其义务的能力。

在整个2025年，Strategy 主要依靠永久优先股作为其比特币购买的主要融资工具，同时主要通过在市场上（ATM）发行普通股，以覆盖其优先股的股息支付义务。

由执行董事长迈克尔·塞勒（Michael Saylor）领导，公司在今年发行了四种在美国上市的优先股系列：Strike（STRK）支付8%的固定股息，可按每股1000美元转换为普通股。Strife（STRF）支付10%的固定非累计股息，且在所有优先股中排名最高。Stride（STRD）同样支付10%的股息，但为累计性质，且在结构中排名较低。Stretch（STRC）作为最新系列，于八月以90美元发行，支付10.5%的固定累计股息，目前交易价格略高于发行价。

截至11月21日，STRK价格接近73美元，当前收益率为11.1%，自发行以来下跌了10%。STRD表现最差，价格降至约66美元，收益率为15.2%，总回报损失为22%。STRF是唯一仍高于发行价的系列，交易价格约为94美元，收益约为11%，体现了其优先地位。

几乎回到盈亏平衡点

比特币在过去数周的暴跌，使市场参与者将目光聚焦于约74,400美元的水平——在这一价格点上，Strategy在经过五年多的储备后，其比特币持仓实际上将处于亏损状态。

虽然这无疑是一个重要的讨论点，但跌破74,400美元并不意味着该公司将面临追加保证金或需要被迫出售其任何比特币持仓。

最近的结构性压力点几乎是在两年后的2027年9月15日，届时持有价值10亿美元、票面利率为0.625%的可转换优先票据的投资者将首次获得其出售权。

该票据定价时，MSTR股价为130.85美元，转换价格为183.19美元。鉴于当前股价约为168美元，持有人不太可能转换，更有可能寻求现金偿还，除非股价在2027年前显著上涨，否则Strategy可能需要筹资或清算资产以满足偿付需求。

多重杠杆依然存在

即使 MSTR 股价相较于比特币持仓价值（即 mNAV）的溢价进一步崩溃，甚至可能转为折价，Strategy 仍然拥有明确的路径来覆盖年度优先股股息支出。

公司可以继续通过自动化交易市场（ATM）发行普通股，或出售其比特币储备的小部分股份，甚至以新发行的股票形式支付实物股息。

这并不意味着一切安好。虽然优先股股息目前尚无直接风险，但若采用上述任何一种方案，无疑将进一步削弱投资者对Strategy的信心，极有可能终止——至少在短期内——任何为购买更多比特币而进行的额外资本筹集努力。